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摩根大通中国首席经济学家朱海斌 | 2013年07月08日 星期一 12:50 PM

 

中国经济数据持续低迷。5月份工业增加值环比季调小幅回升0.6%,而4月份则环比季调增长0.4%。1至5月固定投资增速同比回落至20.4%,归因于制造业投资的持续疲软,但基础设施投资增长强劲。5月份出口增速环比季调回落3.9%,部分是对虚高出口报货价的严厉打击所致。亮点是零售额增速反弹(4月-5月环比季调平均增长1.1%,而一季度环比季调增速为0.6%)以及工业企业利润的改善。但是,6月份汇丰制造业PMI回落至48.2,是自去年10月以来的最低值,统计局制造业PMI也回落至50.1的4个月最低。数据疲软表明短期内的增长势头仍脆弱。

6月银行间市场突然出现流动性紧张的情况,加剧了市场对经济前景的担忧。资金压力是源于银行间市场的供需失调。市场充分预计到季末将出现较高的资金需求(包括纳税、监管要求和理财产品到期),但资金供应的短缺却令人措手不及。针对虚假出口数据的严厉措施导致资本流入量骤减,而且加强对银行间债券回购交易的监管切断了银行在季末前填补资金缺口的重要渠道。最为重要的是,人民银行强硬的态度以及拒绝注入流动性的做法引发了市场的恐慌。6月20日,日内交易时的银行间隔夜拆借利率飙升至30%的前所未见的高点。随后人民银行向部分金融机构提供了流动性并承诺将维持银行系统流动性的稳定和平抑异常波动,市场才得以恢复平静。

人民银行此次强硬做法的背后动机包括两个层面。第一,央行希望冷却市场对进一步放松货币/信贷的预期。不愿放松货币政策(尽管通胀压力趋缓)是与信用传递机制没有过去有效有关。第二,人民银行希望迫使银行妥善管理风险,抑制市场的投机活动。

我们预计未来几周银行间市场的资金压力将缓和。但是,该影响并没有过去,而且市场仍担心会收紧货币政策。风险可能来自两个渠道,其一是信贷增长的放缓,其二是较高的资本成本转嫁至最终借款人(即贷款利率更高)。如果确实发生,那么实际已收紧的货币状况可能将引发去杠杆化,并增加经济活动的下行压力。

货币收紧情景假设与人民银行坚持稳健(中性)的货币政策的立场不符。人民银行在纠正潜在的收紧倾向方面仍存在政策空间,例如通过(i) 公开市场操作手段使流动性保持稳定;(ii) 降准;(iii) 如有必要下调政策利率,降息将伴随着存贷款利率浮动区间的进一步上浮。但是,此次银行间市场上演钱荒表明决策层要想实现适当的平衡并不是一件容易的事。

 

 

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